本記事は、YouTube動画『王子ホールディングス・日本製紙・レンゴーを決算から比較していく製紙業界分析』の内容を基に構成しています。
日本の製紙業界と聞くと、多くの人がまず思い浮かべるのは王子ホールディングスや日本製紙、そして家庭紙で知名度の高い大王製紙かもしれません。しかし実際には、売上規模で見るとレンゴーも有力企業として存在感を持っており、業界の勢力図は私たちが想像するよりも複雑です。
しかも、ひとくちに製紙会社といっても、各社の事業内容や稼ぎ方、原料の構成、海外展開の方向性、そして決算の特徴はかなり異なっています。紙の需要が長期的に減少している今、どの会社が従来型の製紙事業からの転換を進めているのか、逆にどの会社が製紙そのものに重きを置いているのかを知ることは、業界理解にも投資判断にも役立ちます。
今回は、王子ホールディングス、日本製紙、レンゴーの3社を中心に、業界の歴史、紙の作り方、原料の違い、需要構造の変化、各社の事業ポートフォリオ、そしてBSとPLの特徴まで、初心者にも分かるように丁寧に整理していきます。
製紙業界の歴史と3社の立ち位置
まず押さえておきたいのは、日本の製紙業界は非常に歴史が長いという点です。王子ホールディングスの創業は1873年で、明治6年にまでさかのぼります。150年以上の歴史を持つ企業であり、日本の近代産業史そのものと重なる存在だといえます。
王子という社名は、東京の王子の地で創業したことに由来します。今でこそ大規模工場は地方にあるイメージが強いですが、当時は紙の原料として使い古しの衣服などが利用されていたため、原料を集めやすい都市部で創業する合理性がありました。現在の感覚で見ると少し意外ですが、時代背景を知ると納得しやすい部分です。
その後、王子製紙は富士製紙や樺太工業などとの関係を通じて巨大化していきました。しかし戦後の財閥解体によって旧王子製紙は分割され、その流れの中から現在の王子ホールディングスや日本製紙につながる企業群が形成されていきます。つまり、王子と日本製紙はルーツをたどると、もともと同じ源流を持つ会社だということです。
一方で、レンゴーはこの流れとは異なる系統の会社です。レンゴーは一般消費者からすると製紙メーカーという印象がやや薄いかもしれませんが、実際には段ボールを主力とする非常に大きな企業です。動画内でも触れられていたように、2023年時点の売上ベースでは業界3位につけており、存在感は決して小さくありません。
この時点で、すでに3社の個性が見えてきます。王子は長い歴史を持ちながら事業転換を進める総合資源・素材企業、日本製紙は伝統的な製紙会社色が比較的強い企業、レンゴーは段ボールと包装資材を軸に伸びている企業、という見方ができそうです。
紙はどう作られるのか。製紙業界の基本構造
業界の決算を理解する前に、紙がどう作られるのかをざっくり知っておくと、各社の違いが見えやすくなります。
紙の製造工程では、まずパルプ工程があります。木材チップや古紙を砕き、薬品や熱を使って繊維を取り出し、どろどろの状態にしていきます。ここでは大量の熱エネルギーや薬品が必要になります。つまり、製紙業は見た目以上に重厚長大型の素材産業であり、設備投資とエネルギーコストの影響を強く受ける業界です。
その後、その繊維を乾燥させてシート状に整え、プレスし、巻き取って、必要な大きさにカットすることで紙製品になります。非常に大きな工場や煙突のイメージがあるのは、この工程全体が大規模な装置産業だからです。
この製造工程を考えると、収益性を左右する重要な要素は大きく2つあります。1つは木材や古紙といった原料、もう1つはそれらを処理するための薬品やエネルギーです。ここに各社の戦略差が表れます。
動画内では、現在は木材原料よりも古紙の比率が高まっている点が指摘されていました。王子ホールディングスでは原料の約7割、日本製紙では約5割が古紙由来とされ、レンゴーに至っては98％が古紙原料だと紹介されています。
この差は非常に大きいです。特に段ボールは回収しやすく、肌触りや白さのような品質要求が印刷用紙ほど厳しくありません。そのため古紙の活用と相性が良く、コスト面でも有利になりやすい構造があります。
紙需要は減っているのに、なぜ段ボールは強いのか
製紙業界を語る上で避けて通れないのが、国内紙需要の長期的な減少です。1990年以降の日本の紙需要は、2005年ごろをピークにして減少傾向にあります。背景にあるのは、デジタル化の進展です。
家庭では年賀状を書く機会が減り、会社では会議資料の印刷や紙の回覧が減少しました。新聞購読者数も長期的に減っています。特に落ち込みが大きいのは印刷用紙と新聞用紙で、動画では印刷用紙はピーク時の半分程度、新聞用紙は3分の1程度まで減ったのではないかという印象が示されていました。
これは製紙会社にとって非常に大きな構造変化です。かつて主力だった紙の用途そのものが縮小しているため、従来の事業構造のままでは売上も利益も伸ばしにくくなります。
ただし、紙のすべてが同じように縮小しているわけではありません。段ボール需要は比較的底堅く推移しています。ネット通販や物流がなくなったわけではなく、むしろ配送の増加によって段ボールの重要性は保たれています。また、トイレットペーパーやティッシュのような生活必需品も需要がゼロになることは考えにくい分野です。
この点が、王子、日本製紙、レンゴーの違いを理解する鍵になります。印刷用紙や新聞用紙の依存度が高い会社ほど逆風を受けやすく、段ボールや包装資材の比率が高い会社ほど相対的に安定しやすいという構図です。
3社の事業内容を比較すると、見え方が大きく変わる
ここからは、各社が何で稼いでいるのかを順番に見ていきます。製紙会社といっても、実際には「紙を作って売る」だけではありません。
王子ホールディングスの事業構造
王子ホールディングスには、紙・板紙などの伝統的な事業に加えて、生活関連事業、機能材事業、資源環境事業などがあります。
生活関連事業には、トイレットペーパーやティッシュなどの日用品が含まれます。ブランドでいえばネピアなどが身近です。機能材事業では、レシートに使われる感熱紙、マスクやフィルターなどに使われる不織布、特殊フィルムなど、高機能で付加価値の高い素材を扱っています。さらに、紙以外の包装材やプラスチック代替素材などにも展開しています。
資源環境事業では、木材加工やパルプ販売、エネルギー関係などが含まれており、単なる製紙会社から、木材資源やセルロース素材を広く扱う企業へと変わろうとしている姿が見えてきます。
動画内では、王子の売上のうち、従来型の紙事業の比率は思ったほど高くなく、海外売上比率も約4割あると紹介されていました。つまり王子は、国内の紙需要減少を前提に、海外や非紙分野へのシフトをかなり進めている企業です。
日本製紙の事業構造
日本製紙は、王子に比べると伝統的な製紙会社の色合いが強い企業です。紙と板紙の事業比率が非常に高く、動画では約9割近くを占める印象で語られていました。
生活関連事業もあり、ティッシュやトイレットペーパーなどを展開しています。ブランドではスコッティが有名です。また、エネルギー事業としてバイオマス発電や再生可能エネルギー発電も持っています。木材を使う業界ならではの強みを活用し、発電事業も収益源に組み込んでいます。
さらに、日本製紙には建築資材の事業もあります。木材供給やセルロース系断熱材など、住宅・建材関連への展開も特徴です。
ただ、全体として見ると、王子ほど大胆な事業転換は進んでおらず、依然として「紙会社」であることが収益構造に強く表れています。海外売上比率も国内77％という説明があり、王子に比べると国内依存度が高いことが分かります。
レンゴーの事業構造
レンゴーは、3社の中でもかなり性格が異なります。主力は段ボールであり、売上の約半分を段ボールが占めると紹介されていました。つまり、製紙会社というより包装資材会社として理解した方が実態に近いかもしれません。
加えて、レンゴーは食品包装などの軟包装や、工業用の重包装にも力を入れています。動画内で触れられていたフレコン、つまり樹脂や粉体などを大量輸送する大型袋でも国内1位のシェアを持つとされており、工業物流を支える存在でもあります。
海外比率は約2割とのことで、国内中心ではありますが、包装資材分野での買収を通じて事業拡大を進めています。紙需要全体が減る中でも、段ボールや包装は比較的堅調であり、この点がレンゴーの業績の安定感につながっています。
バランスシート比較で分かる3社の体質の違い
ここからは決算分析の中心に入ります。まずはBS、つまりバランスシートです。BSは、その会社がどのような資産を持ち、どれだけ負債を抱え、どれだけ純資産を積み上げているかを見る資料です。
動画では、総資産は王子ホールディングスが約2.6兆円、日本製紙が約1.7兆円、レンゴーが約1.3兆円と紹介されていました。規模では王子が最大ですが、自己資本比率では王子とレンゴーが比較的高く、日本製紙はやや低めという印象です。
流動資産ではレンゴーの在庫の少なさが目立つ
現金や棚卸資産などの流動資産を見ると、日本製紙の現金が多く、レンゴーの棚卸資産がかなり少ないことが印象的です。売上規模がそこまで大きく違わないのに、在庫がかなり少ないのは興味深い点です。
考えられる理由としては、段ボールが比較的規格化された製品で、在庫管理の効率が高いこと、また原料のほとんどが古紙であるため、木材系原料を大量に抱える必要が小さいことなどが挙げられます。動画中でも明確な断定はされていませんでしたが、レンゴーの事業構造の軽さや効率性を示すヒントにはなります。
固定資産の大きさは、装置産業としての宿命
3社とも固定資産、とくに有形固定資産が大きいです。工場、機械、土地などが必要な装置産業ですから当然ですが、歴史が長い企業ほど、古くから保有してきた設備が多くなります。
王子ホールディングスでは、有形固定資産の一部として森林資産の大きさも特徴的でした。動画では、国内19万ヘクタール、海外45万ヘクタールもの森林を保有していると紹介されており、合計すると東京の数倍規模という非常に大きな面積になります。
これは単に木材調達のためだけでなく、環境保全やカーボンニュートラルの観点でも意味を持つ資産です。王子が紙会社という枠を超えて、木材資源企業としての顔を持っていることを象徴しています。日本製紙も300億円程度の森林資産を計上しているとされ、同様の性格を持っています。
のれんの多さは買収姿勢の違いを映す
固定資産の中でも差が出ていたのが、のれんなどの無形固定資産です。のれんは、企業買収の際に相手の純資産以上に支払った金額であり、買収にどれだけ積極的かを表す1つの指標でもあります。
レンゴーは特にのれんが大きく、2025年にも複数の買収ニュースがあったと動画内で紹介されていました。内容を見ると、段ボール関連だけでなく包装資材分野の買収が多く、包装企業としての拡大路線が鮮明です。
王子ホールディングスも2025年にバイオマス企業、植林企業、セルロース企業などを買収しており、こちらも紙そのものではなく、木材・バイオ・素材分野へのシフトを強めています。2006年には当時としては珍しい敵対的TOBを仕掛けたこともあるとされ、意外に攻めのM&A姿勢を持つ会社だという印象です。
日本製紙にも買収はありますが、王子やレンゴーほどのれんが目立たず、相対的にM&Aを成長エンジンとして使う色は弱く見えます。
負債と純資産から見る各社の安定感
負債を見ると、3社とも有利子負債が相応にありますが、日本製紙は特に借入依存度が高めです。動画では、2002年の時点ですでに9000億円規模の借金があったとされ、最近になって急に悪化したというより、もともと負債を活用して事業を回してきた体質があるようです。
純資産の中では利益剰余金の差も印象的でした。王子とレンゴーは黒字の積み重ねが見えやすいのに対し、日本製紙は累積的に見るとあまり厚みがない印象で、過去に赤字の影響を受けた時期があった可能性が示唆されていました。
BS全体を通じて見ると、王子は資産規模が大きく、資源を押さえながら転換投資を進める企業、レンゴーは効率の良い在庫構造と買収を活かす包装企業、日本製紙は伝統的な製紙会社として重い資産と借入を抱える企業、という違いが浮かび上がってきます。
損益計算書で見ると、レンゴーの収益力が目立つ
次にPL、つまり損益計算書です。PLは、その会社がどれだけ売上を上げ、それを稼ぐためにどんな費用がかかり、最終的にどれだけ利益が残ったのかを示す資料です。
動画では、9カ月分の業績として3社とも黒字であることが示されていました。ただし利益率には差があり、レンゴーが頭1つ抜けており、次いで王子、日本製紙の順という印象でした。
製造業なので、当然ながらコストの大部分は原価です。原材料費、エネルギー費、物流費が重く、販管費の中では運賃や人件費が目立ちます。紙や段ボールはかさばるため輸送コストの影響も大きく、販売先もスーパーや法人など幅広いため、営業・管理体制にも相応のコストがかかります。
過去10年の推移では、王子は増加、レンゴーは好調、日本製紙は伸び悩み
動画では、ここ10年の売上と利益の推移も比較されていました。印象としては、王子は増加傾向、レンゴーはかなり好調、日本製紙はやや伸び悩みという構図です。
買収を積極的に使ってきた王子とレンゴーは、業績の拡大余地を作れている一方、日本製紙は大きな成長の絵を描きにくい状況に見えます。紙需要が縮小する中で、従来型の事業構造がそのまま残っていることが成長性の制約になっているのかもしれません。
王子ホールディングスは「紙会社」からの脱却を進めている
王子ホールディングスの特徴は、紙需要の減少を前提に、他の事業を伸ばしてきたことです。動画では、2005年ごろをピークに国内の紙生産量が減少する一方で、段ボール関連や海外のパルプ生産が伸びていることが示されていました。
つまり王子は、国内で紙を大量に作って売るモデルから、森林資源を運営し、海外で原料や素材を供給し、さらに高付加価値な機能材へシフトする方向に舵を切っているということです。
各事業の利益を見ても、従来の紙事業の利益率は低めで、機能材の利益率が高いという説明がありました。会社としても、当然ながらこうした高収益分野を伸ばしたいはずです。
実際、動画では、維持投資に2200億円、成長投資に2700億円、研究開発に500億円を投じる予定だと紹介されていました。これはかなり積極的な投資方針であり、今後も事業転換を続ける姿勢が明確です。配当も厚めで、成熟企業でありながら成長投資も続けるタイプの会社として見ることができそうです。
日本製紙は伝統的な製紙会社ゆえの苦しさが出ている
日本製紙の紙・板紙事業の利益率は、動画中では1.4％程度と説明されていました。これはかなり低い水準であり、紙を作るだけでは大きく儲けにくいという構造をよく表しています。
さらに注目されたのが生活関連事業の赤字です。家庭紙は安定していそうに見えますが、実際には国内では黒字である一方、海外事業が足を引っ張っていると説明されていました。特に問題となったのがオーストラリアのオパール事業です。
このオパールでは印刷用紙や段ボールを手掛けていましたが、原料調達を巡る問題が発生しました。動画では、ビクトリア州から供給される原料を使ってグラフィック用紙を製造していたところ、州政府が環境保護団体との裁判に敗れ、原料供給が止まったと説明されています。その結果、印刷・情報用紙事業からの撤退を余儀なくされ、大きな損失が発生しました。
400億円規模の賠償請求を行っているとの話も出ていましたが、9カ月利益が160億円規模であることを考えると、会社にとって相当重いトラブルです。日本製紙は国内の紙需要減少という構造問題に加え、海外でも想定外のリスクに直面していることになります。
こうして見ると、日本製紙は決して単純に「弱い会社」なのではなく、伝統的な製紙会社としての重厚な資産と事業を抱えたまま、厳しい環境変化と外部ショックに対応している企業だといえます。ただ、王子やレンゴーと比べると、成長戦略の分かりやすさはやや弱い印象が残ります。
レンゴーは段ボールと包装資材で最も安定感がある
レンゴーの強さは、やはり段ボールと包装資材にあります。重包装以外の事業も年々伸びており、買収効果や円安の追い風もあって順調に拡大していると動画では説明されていました。
利益率も他の2社より高く、紙関連の事業でありながら収益力が高い点が目立ちます。これは、段ボールが印刷用紙よりも機能重視であり、古紙を安く活用しやすいこと、さらに物流・包装という需要が比較的安定していることが背景にあると考えられます。
また、レンゴーは単なる段ボール会社ではありません。食品包装、工業包装、フレコンなどの分野に広く展開しており、「包装資材の総合企業」としての位置づけが強まっています。紙需要減少の影響を受けにくい場所に軸足を置いていることが、業績の安定感を支えているのでしょう。
動画の結論でも、レンゴーは木材を軸とする会社というより、包装企業として拡大していると整理されていました。製紙業界に属していながら、実はかなり異なる進化をしている企業だといえます。
3社比較から見えてくる投資上のポイント
ここまでの内容を整理すると、3社は同じ製紙業界に属していても、投資対象として見る際の注目点がかなり異なります。
王子ホールディングスは、紙需要の減少を前提に、森林資源、パルプ、機能材、バイオ関連へと広がる変化型の企業です。国内紙会社というより、木材・セルロース由来の素材企業へ脱皮しようとしている点が魅力です。海外比率も高く、今後もM&Aと成長投資が重要なテーマになりそうです。
日本製紙は、依然として紙事業の比率が高く、製紙会社らしさが色濃く残っています。その分、紙需要の減少の影響を受けやすく、利益率も低くなりやすい構造です。一方で、長い歴史を持つ大企業であり、家庭紙やエネルギー、建材などの資産も持っています。大きな変革が実現するかどうかが今後の見どころになりそうです。
レンゴーは、段ボールと包装資材に特化していることで、最も安定的な業績を示しているように見えます。古紙比率の高さ、在庫効率の良さ、買収による周辺事業の強化などを考えると、紙会社の中ではむしろ物流・包装インフラ企業として評価した方が実態に近いのかもしれません。
まとめ
今回の動画をもとに3社を比較すると、同じ製紙業界でも企業の姿はかなり違うことがよく分かります。
王子ホールディングスは、150年を超える歴史を持ちながら、紙会社から木材・素材・資源企業へと生まれ変わろうとしている会社です。紙需要の減少を正面から受け止め、その先の成長分野へ資本を振り向けている点が大きな特徴です。
日本製紙は、王子と同じルーツを持ちながらも、より伝統的な製紙会社としての色合いを残しています。そのため紙需要減少の影響を受けやすく、さらに海外事業のトラブルもあり、足元では苦しさが見えます。ただし、長い歴史の中で築いた資産や事業基盤は依然として大きく、今後どう再構築していくかが注目点です。
レンゴーは、製紙会社というより包装資材会社として業績を伸ばしている企業です。段ボールやフレコンなど、物流と産業を支える分野に強みがあり、今回の比較の中では最も構造変化に対応しやすいポジションにいるように見えます。
製紙業界は一見すると成熟産業に見えますが、実際には紙需要の減少、古紙利用の拡大、包装需要の底堅さ、森林資源の活用、バイオマスや高機能素材への展開など、多くの変化が同時進行しています。だからこそ、単純に「紙の会社」としてひとまとめにするのではなく、各社がどの分野で利益を出し、どこへ向かおうとしているのかを見ることが大切です。
今回の3社比較は、製紙業界を学ぶ入り口として非常に分かりやすい内容でした。今後この業界を見るときは、紙の需要が減っているかどうかだけではなく、その会社が紙の外側で何を育てているのかにも注目していくと、見え方が大きく変わってくるはずです。
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